1.
Einleitung ^
[1]
Der Prospekt stellt das Herzstück1 einer Wertpapieremission dar und dient dem Ausgleich der Informationsasymmetrie zwischen Emittent und Anleger. Werden Wertpapiere öffentlich angeboten2, so besteht grundsätzlich eine Pflicht, einen Prospekt zu erstellen. Der Prospekt ist dabei ein umfassendes Informationsmedium, mit dessen Hilfe ein Anleger beurteilen kann – besser: beurteilen können soll –, ob er ein im Rahmen einer Emission angebotenes Wertpapier kaufen möchte und ob der für das Wertpapier verlangte Kaufpreis angemessen ist.3 Der Prospekt gibt Auskunft über das Wertpapier und den das Wertpapier begebenden Emittenten (inklusive Zukunftschancen und -risiken). Prospekte, die mehrere hundert Seiten umfassen, sind bei Aktienemissionen keine Seltenheit.
[2]
Prospektrecht in Europa ist zunächst und in erster Linie Europarecht und nicht nationales Recht. Es existiert ein «Regelungskonzept eines (gesamt-)europäischen Kapitalmarktrechts».4 Die Finanz- und Wirtschaftskrise hat bei diesem Regelungskonzept tiefgreifende Veränderungen gebracht, nachdem die Krise diverse Defizite offenbarte, insb. Defizite im Bereich der Finanzmarktaufsicht.5 Hier wurden nun drei bestehende Europäische Ausschüsse in drei Europäische Finanzaufsichtsbehörden umgewandelt.6
[3]
Durch das europäische Kapitalmarktrecht werden zum einen Inhalt, Form (Gliederung) und Gestaltung von Prospekten (einteilige und mehrteilige Prospekte, Möglichkeit von Verweisen) bestimmt.7 Zum anderen werden Publizitätsvorschriften geschaffen. Von Emittenten erstellte und von der Aufsichtsbehörde gebilligte Prospekte sind zu veröffentlichen. Dabei sehen die europarechtlichen Vorschriften – wie auch die mitgliedstaatlichen Vorschriften, da diese europarechtlich präformiert sind – sowohl eine Veröffentlichung in Papierform als auch eine elektronische Veröffentlichung vor.
[4]
Trotz der zunehmenden Bedeutung der elektronischen Veröffentlichung in der Praxis handelt es sich bei der elektronischen Veröffentlichung weiterhin lediglich um eine Zusatzveröffentlichung.8 Ein Emittent muss somit neben der elektronischen Version eine Printversion vorhalten. Umgekehrt können Mitgliedstaaten aufgrund einer europarechtlichen Erlaubnisbestimmung aus dem Jahr 2010 vorsehen, dass ein Emittent, der seinen Prospekt in Papierform veröffentlicht (Zeitung; gedruckt), diesen Prospekt auch elektronisch veröffentlicht.9
[5]
Die elektronische Veröffentlichung des Prospekts erfolgt durch seine Bereitstellung via Internet, auf bestimmten Websites.
2.
Alternativen für die Bereitstellung von Wertpapierprospekten via Internet ^
[6]
Art. 14 der Prospekt-Richtlinie (RL 2003/71/EG)10 enthält die Grundlagenbestimmung zur Veröffentlichung von Prospekten. Diese Richtlinienbestimmung wurde seit ihrem In-Kraft-Treten bereits drei Mal geändert und liegt gegenwärtig11 in der Fassung der so genannten Omnibus II-Richtlinie12 vor.
[7]
Nach Art. 14 Abs. 2 lit. c–e gilt ein Prospekt als dem Publikum zur Verfügung gestellt, wenn er
- in elektronischer Form auf der Website des Emittenten oder gegebenenfalls auf der Website der die Wertpapiere platzierenden oder verkaufenden Finanzintermediäre einschließlich der Zahlstellen veröffentlicht wird (lit. c); oder
- in elektronischer Form auf der Website des geregelten Marktes, für den die Zulassung zum Handel beantragt wurde, veröffentlicht wird (lit. d); oder
- in elektronischer Form auf der Website der zuständigen Behörde des Herkunftsmitgliedstaats veröffentlicht wird, wenn diese Behörde beschlossen hat, diese Dienstleistung anzubieten (lit. e).13
3.1.
Vorgabe der Prospekt-Verordnung ^
[8]
Art. 14 Abs. 8 der Prospekt-Richtlinie sah bereits in seiner Stammfassung vor, dass die Europäische Kommission Durchführungsmaßnahmen zu Art. 14 Abs. 1 bis 4 erlässt, um eine einheitliche Anwendung dieser Richtlinie in den Mitgliedstaaten sicherzustellen.14 Damit wurde der Bereich der elektronischen Prospektveröffentlichung in den Kreis jener Angelegenheiten einbezogen, die durch delegierte Rechtsakte präzisiert werden können.
[9]
Die Prospekt-Verordnung15 ist die Durchführungsverordnung der Europäischen Kommission zur Prospekt-Richtlinie.
[10]
Nach Art. 29 Abs. 1 Z. 1 der Prospekt-Verordnung ist die Veröffentlichung des Prospekts in elektronischer Form an die Bedingung gebunden, dass der Prospekt bei Aufrufen auf der Website «leicht zugänglich» ist. Wann dies der Fall ist, wird in der Verordnung nicht näher ausgeführt.
3.2.
Höchstgerichtliche Rechtsprechung ^
[11]
In Österreich hat der OGH im Jahr 201116 erkannt, dass die Beantwortung der Frage, ob eine Veröffentlichung eines Prospekts als «leicht zugänglich» i.S.v. Art. 29 der Prospekt-Verordnung zu beurteilen ist, von der Ausgestaltung der Internetveröffentlichung im Einzelfall abhängt.
[12]
Im Jahr 2012 hat das Handelsgericht Wien ein Vorabentscheidungsersuchen an den EuGH gerichtet, in dem es u.a. folgende Frage zur Auslegung vorgelegt hat17:
«Ist das in Art. 29 Abs. 1 Z. 1 der Verordnung (EG) Nr. 809/2004 […] festgelegte Erfordernis, dass der Prospekt oder der Basisprospekt bei Aufrufen der Website, wo diese verfügbar gemacht werden, leicht zugänglich sein muss, erfüllt,
a) wenn für die Abrufbarkeit, das Herunterladen sowie das Ausdrucken eine Registrierung auf der Website erforderlich ist, auf der der Abruf danach erfolgen kann, wobei (für) die Registrierung die Akzeptanz eines Disclaimers und die Bekanntgabe einer E-Mail-Adresse notwendig ist, oder
b) wenn dafür ein Entgelt zu leisten ist, oder
c) wenn die kostenlose Abrufbarkeit von Prospektteilen auf 2 Dokumente pro Monat begrenzt ist, aber für den Erhalt sämtlicher zwingender Informationen im Sinne des Art. 22 Abs. 1 dritter Satz der Verordnung (EG) Nr. 809/2004 […] das Herunterladen von zumindest 3 Dokumenten erforderlich ist?»
[13]
Die Generalanwältin hat in ihrem Schlussantrag vom 26. November 2013 sämtliche Teilfragen verneint, der EuGH ist ihr in seinem Urteil vom 15. Mai 201418 gefolgt:
«Daher ist auf die [vierte] Frage zu antworten, dass Art. 29 Abs. 1 Nr. 1 der Prospektverordnung dahin auszulegen ist, dass das Erfordernis der leichten Zugänglichkeit eines Prospekts bei Aufrufen der Webseite, auf der er veröffentlicht wird, nicht erfüllt ist, wenn auf der Website eine mit einer Haftungsausschlussklausel und der Pflicht zur Bekanntgabe einer E-Mail-Adresse verbundene Registrierungspflicht besteht, wenn dieser elektronische Zugang kostenpflichtig ist oder wenn die kostenlose Abrufbarkeit von Prospekteilen auf zwei Dokumente pro Monat begrenzt ist.»
[14]
Der EuGH hat in seiner Begründung ausgeführt, dass eine mit einer Haftungsausschlussklausel (Disclaimer) und der Pflicht zur Bekanntgabe einer E-Mail-Adresse verbundene Registrierungspflicht eine Reihe potenzieller Anleger abschrecken könne. Zudem stelle die Zustimmung zu einer Haftungsausschlussklausel (Disclaimer) eine Bedingung dar, die zu einem Ungleichgewicht zwischen dem Emittenten und dem potenziellen Anleger führe und daher dem in Erwägungsgrund 10 der Prospekt-Richtlinie genannten Ziel (Sicherstellung des Anlegerschutzes) zuwiderlaufe.19
[15]
Die Formulierung des Gerichtshofs, dass Art. 14 Abs. 7 der Prospekt-Richtlinie, wonach bei einer Veröffentlichung des Prospekts in elektronischer Form dem Anleger auf dessen Verlangen eine Papierversion kostenlos zur Verfügung zu stellen ist, insoweit unerheblich20 sei, irritiert gleichwohl.
[16]
Soll damit gemeint sein, dass dem Anleger wegen Art. 14 Abs. 2 lit. b zwar kostenlos ein Druckexemplar zur Verfügung zu stellen ist, wenn der Prospekt nur gedruckt wird, und dies wegen Art. 14 Abs. 7 ebenso bei einer elektronischer Veröffentlichung des Prospekts zu geschehen hat, die elektronische Prospektveröffentlichung selbst aber nicht unentgeltlich zugänglich zu sein braucht? Mitnichten!
[17]
Vielmehr ist davon auszugehen, dass sich der Gerichtshof an dieser Stelle der Begründung – nicht des Tenors! – lediglich sprachlich knapp gefasst hat. Aus Art. 14 Abs. 7 der Prospekt-Richtlinie und aus dem Fehlen des Wortes «kostenlos» in Art. 14 Abs. 2 lit. c–d dieser Richtlinie darf nicht der Schluss gezogen werden, der elektronischen Zugang zum Prospekt könne kostenpflichtig sein.
[18]
Unterstützung findet die hier vertretene Auffassung in Satz 1 von Erwägungsgrund 31 der Prospekt-Richtlinie, wonach zur Erleichterung der Verbreitung von Prospekten der Rückgriff auf elektronische Kommunikationsmittel wie das Internet gefördert werden solle. Eine solche Förderung der elektronischen Prospektveröffentlichung wäre bei einer Möglichkeit zur kostenpflichtigen Ausgestaltung der elektronischen Abfrage des Prospekts nicht gegeben, wenn gleichzeitig einem Anleger aber ein kostenloses Druckexemplar zur Verfügung gestellt werden müsse.
[19]
Dass die Prospekt-Richtlinie die Frage der Entgeltlichkeit/Unentgeltlichkeit der elektronischen Abfrage des Prospekts nicht explizit thematisiert, dürfte darin begründet sein, dass der europäische Normsetzer einfach nicht daran gedacht hat, dass Emittenten für die elektronische Abfrage eines Prospekts ein Entgelt verlangen würden. Er hatte wohl «nur» vor Augen, dass ein Emittent die Anleger an den Druckkosten für einen u.U. mehrere hundert Seiten starken Prospekt beteiligen möchte – und dies hat der europäische Normsetzer ausgeschlossen.
3.3.
Technischer Regulierungsstandard betreffend den Prospekt unter der Omnibus II-Richtlinie ^
[20]
Mit drei Verordnungen des Europäischen Parlaments und des Rates21 wurden als Reaktion auf die Finanz- und Wirtschaftskrise per 1. Januar 2011 drei Europäische Finanzaufsichtsbehörden neu errichtet. Die Behörden übernahmen die Aufgaben, die vormals drei entsprechenden Ausschüssen zukamen. Zudem erhielten diese neu geschaffenen Institutionen ein zusätzliches Pouvoir, welches sie zu Behörden im funktionellen Sinne macht.22 Mit diesen Behörden wurde eine institutionalisierte Kooperation23 geschaffen, als diesen Behörden einen Koordinationsfunktion zwischen den nationalen Aufsichtsbehörden zukommt und die Leiter der nationalen Aufsichtsbehörden überdies im jeweiligen Rat der Aufseher vertreten sind.24
[21]
Im Bereich der Wertpapieraufsicht wurde die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (englisch kurz: ESMA) geschaffen, welche den seit dem Jahr 2001 bestehenden Ausschuss der Europäischen Aufsichtsbehörden für das Wertpapierwesen (englisch kurz: CESR) abgelöst hat.
[22]
Nach Art. 8 der Verordnung (EU) Nr. 1095/201025 kommt der ESMA u.a. die Aufgabe zu, einen Beitrag zur Festlegung qualitativ hochwertiger gemeinsamer Regulierungs- und Aufsichtspraktiken zu leisten, indem sie in bestimmten Bereichen Entwürfe für technische Regulierungs- und Durchführungsstandards ausarbeitet. Nach Art. 10 Abs. 1 dieser Verordnung hat die ESMA in diesem Zusammenhang öffentliche Konsultationen durchzuführen, bevor sie ihre Entwürfe der Kommission zur Billigung vorlegt.
[23]
Zu den Bereichen, in denen Entwürfe für technische Regulierungs- und Durchführungsstandards grundsätzlich geschaffen werden können, zählt nach Art. 1 Abs. 2 der Verordnung (EU) Nr. 1095/2010 der Anwendungsbereich der Prospekt-Richtlinie. Die so genannten Omnibus I26 und II27-Richtlinien enthalten die konkreten Angelegenheiten, für die Regulierungs- und Durchführungsstandards vorgesehen sind.
[24]
Art. 14 Abs. 8 der Prospekt-Richtlinie in der Fassung der Omnibus II-Richtlinie zur Veröffentlichung eines Prospekts lautet:
«Um eine konsequente Harmonisierung in Bezug auf diesen Art. sicherzustellen, erstellt die ESMA Entwürfe technischer Regulierungsstandards, in denen die in den Absätzen 1 bis 4 enthaltenen Bestimmungen zur Veröffentlichung des Prospekts spezifiziert werden.
Die ESMA legt der Kommission diese Entwürfe technischer Regulierungsstandards bis zum 1. Juli 2015 vor.
Die Kommission wird die Befugnis übertragen, die in Unterabsatz 1 genannten technischen Regulierungsstandards gemäß den Artikeln 10 bis 14 der Verordnung (EU) Nr. 1095/2010 zu erlassen.»
[25]
Die ESMA hat ein entsprechendes Konsultationspapier28 verfasst und die gemäß Art. 10 Abs. 1 der Verordnung (EU) Nr. 1095/2010 vorgesehene öffentliche Konsultation bereits durchgeführt.29 Die hierzu eingelangten Stellungnahmen finden sich gegenwärtig30 noch nicht auf der ESMA-Homepage veröffentlicht. Der von Seiten der ESMA ins. Auge gefasste Entwurfstext für die leichte Zugänglichkeit eines Prospekts in elektronischer Form lautet:
«Access to a prospectus published in electronic form shall not be contingent on:
(1) completion of a registration process;
(2) acceptance of a disclaimer; or
(3) payment of a fee.»
[26]
Die ESMA orientiert sich mit dieser Formulierung klar an der Rechtsprechung des EuGH.
4.
Zusammenfassung ^
[27]
Die leichte Zugänglichkeit zu via Internet bereitgestellten Wertpapierprospekten ist dann gegeben, wenn der Zugang zu diesen kostenlos ist, also keinerlei Entgelt dafür in Rechnung gestellt wird. Auch darf der Emittent von einem Anleger, der einen Prospekt elektronisch abrufen möchte, keine Registrierung verlangen. Zudem ist die Aufforderung, einen Ausschluss der Haftung des Emittenten zu akzeptieren (Disclaimer), in Zusammenhang mit einem elektronischen Prospektabruf unzulässig.
[28]
Anders als bei der kostenlosen Bereitstellung eines Printexemplars des Prospekts ergibt sich jene in elektronischer Form nicht explizit aus der Prospekt-Richtlinie, sondern aus delegierten Rechtsakten.
5.
Literatur ^
Gruber, Michael, Das öffentliche Angebot im Kapitalmarktgesetz, ZFR S. 22–35 (2007).
Gruber, Michael, Europäisches Kapitalmarktrecht. Stand und Entwicklungstendenzen, ZFR S. 62–68 (2006).
Heindl, Gisela, Die Veröffentlichung des Prospekts in elektronischer Form, in: Schweighofer, Erich et al. (Hrsg.): e-Staat und e-Wirtschaft aus rechtlicher Sicht, Tagungsband des 9. Internationalen Rechtsinformatik Symposions IRIS 2006, Boorberg, Stuttgart u.a., S. 395–401 (2006).
Kalss, Susanne/Oppitz, Martin/Zollner, Johannes, Kapitalmarktrecht – System (I), Linde, Wien (2005).
Moloney, Niamh, The European Securities and Markets Authority: a perspective from on year on, ZÖR S. 59–85 (2013).
Raptis, Julia Lemonia, Neuerungen im Prospektrecht durch die geänderte Prospektrichtlinie 2010/73/EU, ZFR S. 106–109 (2011).
Weismann, Paul, Die neue EU-Finanzmarktaufsicht – Kann sie künftige Krisen verhindern?, ÖBA S. 807–817 (2011).
Zib, Christian/Russ, Alexander/Lorenz, Heinrich, Kapitalmarktgesetz – Kommentar, LexisNexis, Wien (2008).
Gisela Heindl, Senior Lecturer, Universität Salzburg, Fachbereich Arbeits-, Wirtschafts- und Europarecht, Churfürststraße 1, 5010 Salzburg, AT, gisela.heindl@sbg.ac.at
- 1 Heindl, Die Veröffentlichung des Prospekts in elektronischer Form, in: Schweighofer et al. (Hrsg.), e-Staat und e-Wirtschaft aus rechtlicher Sicht, IRIS 2006, S. 395 (2006).
- 2 Dazu grundlegend Gruber, Das öffentliche Angebot im Kapitalmarktgesetz, ZFR S. 22 ff., insb. S. 25 ff. (2007).
- 3 Zib/Russ/Lorenz, Kapitalmarktgesetz, § 7 Rz. 1 (2008).
- 4 Gruber, Europäisches Kapitalmarktrecht. Stand und Entwicklungstendenzen, ZFR S. 63 f. (2006).
- 5 Zu den Ursachen der Finanz- und Wirtschaftskrise und damit auch zu den Defiziten des damaligen Europäischen Regelungskonzepts siehe den so genannten De Larosière-Bericht aus dem Jahr 2009 (abrufbar unter http://ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/de_larosiere_report_de.pdf).
- 6 Dazu unten unter 3.3.
- 7 Kalss/Oppitz/Zollner, Kapitalmarktrecht, § 10 Rn. 23.
- 8 Mit einer kritischen Würdigung bereits Heindl, a.a.O., S. 401.
- 9 Raptis, Neuerungen im Prospektrecht durch die geänderte Prospektrichtlinie 2010/73/EU, ZFR S. 108 (2011), welche in der europarechtlichen Bestimmung jedoch mehr als eine bloße Ermächtigung, nämlich eine Verpflichtung sieht.
- 10 Richtlinie 2003/71/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 4. November 2003 betreffend den Prospekt, der beim öffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel zu veröffentlichen ist, und zur Änderung der Richtlinie 2001/34/EG, ABl L 345 vom 31. Dezember 2003, S. 64.
- 11 Stand: 31. Dezember 2014.
- 12 Richtlinie 2014/51/EU des Europäischen Parlaments und des Rates vom 16. April 2014 zur Änderung der Richtlinien 2003/71/EG und 2009/138/EG und der Verordnungen (EG) Nr. 1060/2009, (EU) Nr. 1094/2010 und (EU) Nr. 1095/2010 im Hinblick auf die Befugnisse der Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Aufsichtsbehörde für das Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung) und der Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde), ABl L 153 vom 23. Mai 2014, S. 1. – Die Bezeichnung als «Omnibus» stammt daher, dass die Richtlinie mehrere Richtlinien und Verordnungen gleichzeitig ändert.
- 13 In Österreich bietet die Finanzmarktaufsichtsbehörde (kurz: FMA) diese Dienstleistung nicht an.
- 14 Zu den prozeduralen Änderungen durch die Omnibus II-Richtlinie unten unter 3.3.
- 15 Verordnung (EG) Nr. 809/2004 der Kommission vom 29. April 2004 zur Umsetzung der Richtlinie 2003/71/EG des Europäischen Parlaments und des Rates betreffend die in Prospekten enthaltenen Informationen sowie das Format, die Aufnahme von Informationen mittels Verweis und die Veröffentlichung solcher Prospekte und die Verbreitung von Werbung, ABl L 149 vom 30. April 2004, S. 1.
- 16 OGH 8. November 2011, 3 Ob 195/11i, ZFR 2012, 28 = ÖBA 2012, 258.
- 17 Abgedruckt in ABl C 366 vom 24. November 2012, S. 22.
- 18 EuGH 15. Mai 2014, C-359/12 (Michael Timmel gegen Aviso Zeta AG).
- 19 Punkt 52 des Erkenntnisses.
- 20 Punkt 55 des Erkenntnisses.
- 21 Verordnungen (EU) Nr. 1093/2010, Nr. 1094/2010 und Nr. 1095/2010.
- 22 Weismann, Die neue EU-Finanzmarktaufsicht – Kann sie künftige Krisen verhindern?, ÖBA S. 809 (2011).
- 23 Ebenda, S. 807.
- 24 Für Moloney, The European Securities and Markets Autority: a perspective from on year on, ZÖR S. 62 (2013), steht dieser Rat der Aufseher im Zentrum der Behörde, nämlich «at its core».
- 25 Verordnung (EU) Nr. 1095/2010 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 24. November 2010 zur Errichtung einer Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde), zur Änderung des Beschlusses Nr. 716/2009/EG und zur Aufhebung des Beschlusses 2009/77/EG der Kommission, ABl L 331 vom 15. Dezember 2010, S. 84.
- 26 Richtlinie 2010/78/EU des Europäischen Parlaments und des Rates vom 24. November 2010 zur Änderung der Richtlinien 98/26/EG, 2002/87/EG, 2003/6/EG, 2003/41/EG, 2003/71/EG, 2004/39/EG, 2004/109/EG, 2005/60/EG, 2006/49/EG und 2009/65/EG im Hinblick auf die Befugnisse der Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Bankenaufsichtsbehörde), der Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Aufsichtsbehörde für das Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung) und der Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde), ABl L 331 vom 15. Dezember 2010, S. 120.
- 27 Siehe Fn. 12.
- 28 ESMA, Consultation Paper on Draft Regulatory Technical Standards on prospectus related issues under the Omnibus II Directive, ESMA/2014/1186 (abrufbar unter http://www.esma.europa.eu/system/files/2014-1186_consultation_paper_on_omnibus_ii_rts.pdf).
- 29 Diese erfolgte im Zeitraum zwischen 26. September 2014 und 19. Dezember 2014.
- 30 Stand: 31. Dezember 2014.
