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Die Transparenzrichtlinie 2004 (RL 2004/109/EG)¹ zielt darauf, durch einheitliche Informationsvorschriften für Emittenten von Aktien und Schuldtiteln, deren Wertpapiere an geregelten Märkten gehandelt werden, europaweit ein hohes Ausmaß an Transparenz zu gewährleisten und damit das Vertrauen der Anleger in die europäischen Wertpapiermärkte zu stärken. Durch die Veröffentlichung von sowohl regelmäßigen als auch von anlassbezogenen Finanzinformationen sollen Anleger in die Lage versetzt werden, sich jederzeit ein genaues Bild über die Lage eines Emittenten zu machen. Auf einer solchen Basis können fundierte, d.h. auf verlässlichen Annahmen basierende, gesicherte Anlageentscheidungen getroffen werden.

Die Veröffentlichung der nach der Transparenzrichtlinie zu veröffentlichenden Informationen erfolgt gemäß Art. 21 Abs. 1 der Richtlinie über Medien, bei denen vernünftigerweise davon ausgegangen werden kann, dass sie die Informationen tatsächlich an die Öffentlichkeit in der gesamten Gemeinschaft weiterleiten. Daneben sieht Art. 21 Abs. 1 der Richtlinie vor, dass diese Informationen auch einem amtlich bestellten System zugeleitet werden.² In diesem sollen die Informationen zentral gespeichert werden. Nach Art. 21 Abs. 2 der Richtlinie haben die Mitgliedstaaten der Europäischen Union sicherzustellen, dass es in jedem Mitgliedstaat zumindest ein solches amtlich bestellte System für die Speicherung gibt.

Gemäß Erwägungsgrund 25 der Richtlinie geschieht die Speicherung in amtlich bestellten Systemen in der Absicht, «[so] dass ein europäisches Informationsnetz aufgebaut werden kann». Obwohl bereits in einer entsprechenden Empfehlung der Europäischen Kommission aus dem Jahr 2007³ von einer zügigen Einrichtung dieses Netzes gesprochen wurde, hat es bis zur Überarbeitung/Revision der Transparenzrichtlinie im Jahr 2013⁴ gedauert, bis ein konkreter Zeitpunkt für die Einrichtung des europäischen Informationsnetzes fixiert worden ist: Es ist dies der 1. Januar 2018.

Nach Art. 21a der revidierten Transparenzrichtlinie soll für die Vernetzung der amtlich bestellten Systeme auf der Ebene der Mitgliedstaaten ein Europäisches Elektronisches Zugangsportal geschaffen werden. Dieses Zugangsportal soll die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (englisch kurz: ESMA) betreiben.

Grundsätzlich haben auch im europäischen Kapitalmarktrecht Europäisches Parlament und Rat die legislative Verantwortung inne.⁵ Die beiden können der Europäischen Kommission jedoch die Befugnis übertragen, im Wege der delegierten Rechtssetzung nach Art. 290 des Vertrags über die Arbeitsweise der Europäischen Union, kurz: AEUV, technische Regulierungsstandards zu erlassen.

Während es delegierte Rechtsakte in mehreren Bereichen des Europarechts gibt, ist das Besondere im Kapitalmarktrecht, dass die Europäische Kommission zwar formal die technischen Regulierungsstandards – wie auch die so genannten technischen Durchführungsstandards – erlässt, diese aber «eigentlich nicht Maßnahmen der Europäischen Kommission, sondern der jeweiligen Aufsichtsbehörde (sind)».⁶ Technische Regulierungsstandards und technische Durchführungsstandards sind «Produkte» der Finanz- und Wirtschaftskrise bzw. Instrumente zu deren Bewältigung. Durch sie soll es zu einer Verbesserung der Qualität bestimmter europäischer Rechtsakte kommen.

Anders als technische Durchführungsstandards können technische Regulierungsstandards Abweichungen von legislativen Maßnahmen des Europäischen Parlaments und des Rates treffen, sofern diese Abweichungen nicht grundlegend sind und keine strategischen oder politischen Entscheidungen enthalten.⁷ Nach Art. 290 Abs. 2 AEUV haben Europäisches Parlament und Rat die Möglichkeit, einen delegierten Rechtsakt abzulehnen, und damit zu verhindern, dass dieser verbindlich wird. Auch kann die Europäische Kommission ihre Billigung versagen. Die Europäische Kommission soll dies jedoch nur in äußerst begrenzten Fällen und unter außergewöhnlichen Umständen tun, da die Aufsichtsbehörden jene Akteure sind, die sich im engen Kontakt mit den Finanzmärkten befinden und deren Funktionsweise am besten kennen.

Warum einmal ein technischer Regulierungsstandard, ein andermal ein technischer Durchführungsstandard in den Richtlinien und Verordnungen als Rechtsgestaltungsform vorgesehen ist, dann wiederum primär die Kommission zu agieren hat, erschließt sich selbst dem rechtskundigen Rechtsanwender nicht ohne weiteres.⁸

Technische Regulierungsstandards sind bereits in einigen Fällen vorgesehen. Es bedarf dazu einer ausdrücklichen Ermächtigung in einem zugrundeliegenden Rechtsakt des Europäischen Parlaments und des Rates. Der zugrundeliegende Rechtsakt ist zunächst die Verordnung, mit der die jeweilige Aufsichtsbehörde eingerichtet worden ist. So nennt die für die ESMA maßgebliche Verordnung (EU) Nr. 1095/2010⁹ etwa die Transparenzrichtlinie als einen jener Bereiche, in welchem technische Regulierungsstandards erlassen werden können. Die konkreten Angelegenheiten, zu denen technische Regulierungsstandards erlassen werden können, werden dann in der jeweiligen Richtlinie genannt.

Die ESMA hat im Dezember 2014 einen Entwurf für einen technischen Regulierungsstandard für das Europäische Elektronische Zugangsportal (englisch: kurz EEAP) vorgelegt¹⁰ und dazu eine öffentliche Konsultation durchgeführt. Diese öffentliche Konsultation dauerte bis inkl. 30. März 2015. Zudem hat die ESMA eine Kosten-Nutzen-Analyse in Auftrag gegeben. Aufgrund der Rückmeldungen im Rahmen der öffentlichen Konsultation und der Kosten-Nutzen-Analyse hat die ESMA ihren Entwurf überarbeitet bzw. fertiggestellt und der Europäischen Kommission übermittelt.¹¹

Vom Zeitpunkt des Erhalts des Entwurfs gerechnet hat die Europäische Kommission gemäß Art. 10 der Verordnung (EU) Nr. 1095/2010 drei Monate Zeit, um den Entwurf der ESMA abzulehnen oder Verbesserungen von der ESMA zu verlangen. Da es sich um einen Entwurf eines technischen Regulierungsstandards handelt, ist der Entwurf auch dem Europäischen Parlament und dem Rat übermittelt worden, da diese Institutionen den Rechtsakt durch ihr Veto verhindern können. Diese Institutionen haben für ihre Ablehnung ebenfalls drei Monate Zeit; eine einmalige Verlängerung der Frist für das Europäisches Parlament und den Rat um weitere drei Monate ist gemäß Art. 27b der revidierten Transparenzrichtlinie möglich.

Erfolgen keinerlei Einwände, dann wird der Entwurf der ESMA von der Europäischen Kommission als verpflichtender technischer Regulierungsstandard im Amtsblatt der Europäischen Union veröffentlicht.¹²

Was der Inhalt des technischen Regulierungsstandards zur Schaffung des Europäischen Elektronischen Zugangsportals sein soll, ergibt sich aus Art. 22 Abs. 1 der revidierten Transparenzrichtlinie. Dieser Absatz lautet:

 

«(1) ESMA erarbeitet Entwürfe technischer Regulierungsstandards mit technischen Anforderungen an den Zugang zu vorgeschriebenen Informationen auf Unionsebene, um Folgendes festzulegen:

a) die technischen Anforderungen an die von in Artikel 21 Absatz 2 genannten Systemen¹³ genutzten Kommunikationstechnologien;

b) die technischen Anforderungen für den Betrieb des zentralen Zugangsportals für die Suche nach vorgeschriebenen Informationen auf Unionsebene;

c) die technischen Anforderungen der Verwendung einer eindeutigen Kennung für jeden Emittenten durch die in Artikel 21 Absatz 2 genannten Systeme;

d) das gemeinsame Format für die Bereitstellung vorgeschriebener Informationen durch die in Artikel 21 Absatz 2 genannten Systeme;

e) die gemeinsame Klassifizierung vorgeschriebener Informationen durch die in Artikel 21 Absatz 2 genannten Systeme und die gemeinsame Liste von Arten vorgeschriebener Informationen.»

Die ESMA zeigt sich in dem vorgelegten Entwurf insgesamt zurückhaltend. Zum einen möchte sie möglichst wenig in die bereits bestehenden amtlich bestellten Systeme zur Speicherung der nach der Transparenzrichtlinie zu veröffentlichenden Informationen auf Ebene der Mitgliedstaaten eingreifen, sondern auf diesen Systemen aufbauen.¹⁴ Zum andern hält die ESMA konkrete Festlegungen in einigen Bereichen noch für verfrüht.¹⁵

Das Europäische Elektronische Zugangsportal wird nach den Vorstellungen der ESMA aus zwei Komponenten bestehen: Zum einen aus einem zentralen Webportal mit einer Suchmaschine, zum anderen aus den technischen Verbindungen zu den amtlich bestellten Systemen auf Ebene der Mitgliedstaaten. «Both components are critical to ensure the correct functioning of the EEAP.»¹⁶

Dabei wird eine Suche nach Informationen über einen Emittenten für einen Nutzer nicht bloß über das Europäische Elektronische Zugangsportal, sondern weiterhin auch über die amtlich bestellten Systeme auf Ebene der Mitgliedstaaten möglich sein. Zwar wurde diskutiert, ob die nationalen Systeme nicht zugunsten eines einzigen gemeinsamen europäischen Speichersystems abgeschafft werden sollten. Letztendlich hat man sich aber für die Beibehaltung der bestehenden Systeme entschieden.¹⁷ Es soll jedoch zu einer Vernetzung via Europäisches Elektronisches Zugangsportal kommen. Eine Speicherung der nach der Transparenzrichtlinie zu veröffentlichenden Informationen (Jahresfinanzberichte, Halbjahresfinanzberichte etc.) soll weiterhin ausschließlich in den amtlich bestellten nationalen Systemen erfolgen.

Die nachfolgende Abbildung zeigt die angedachte Konzeption des Europäischen Elektronischen Zugangsportals und das Verhältnis zu den amtlich bestellten Systemen auf Ebene der Mitgliedstaaten:

Abbildung: Europäisches Elektronisches Zugangsportal aus der Sicht der Endanwender¹⁸

Das Europäische Elektronische Zugangsportal wird somit die amtlich bestellten Systeme auf Ebene der Mitgliedstaaten nicht ersetzen, sondern lediglich einen zusätzlichen Zugang zu den nach der Transparenzrichtlinie von Emittenten von Aktien oder Schuldtiteln zu veröffentlichenden Informationen eröffnen.¹⁹ Eine Duplikation von Datenbeständen wird nicht passieren. Damit entfällt der Bedarf für eine kontinuierliche Synchronisation großer Datenbestände.

Die Suche via Europäisches Elektronisches Zugangsportal wird nicht die gesuchten Dokumente, sondern lediglich Hyperlinks liefern, die zu diesen Dokumenten führen. Für die Bereitstellung des Suchergebnisses wird die ESMA als Betreiberin des Europäischen Elektronischen Zugangsportals von den Endnutzern kein Entgelt verlangen. Ob die Betreiber der amtlich bestellten Systeme für aufgerufene Dokumente von den Endnutzern Entgelt verlangen, bleibt diesen überlassen. Keinesfalls dürfen die Betreiber der amtlich bestellten Systeme jedoch der ESMA Gebühren für die Bereitstellung der für das Funktionieren der Suchmaschine notwendigen Metadaten in Rechnung stellen.²⁰

Die Verbindung zwischen dem Europäischen Elektronischen Zugangsportal und den amtlich bestellten Systemen soll zunächst mittels HTTPS-Protokolls erfolgen. Datensicherheit und Datenintegrität müssen garantiert werden. Die ESMA und die Betreiber der amtlich bestellten Systeme auf Ebene der Mitgliedstaaten sollen aber gemeinsam an einer Alternative zu HTTPS arbeiten und für den Einsatz dieser Alternative einen Zeitplan entwickeln.²¹

Sowohl die ESMA als Betreiberin des Europäischen Elektronischen Zugangsportals als auch die Betreiber der amtlich bestellten Systeme werden einen Service Support anbieten müssen. Dabei beabsichtigt die ESMA nicht, den Service Support, den die amtlich bestellten Systeme bereits gegenwärtig anbieten, zu ändern. Vielmehr geht es um die Frage, welchen Support die ESMA den Endkunden anbieten wird, sowie um die Frage, welchen Support die ESMA den amtlich bestellten Systemen leisten soll und welchen Support diese der ESMA. Dieser wechselseitige Support bezweckt die Verbindung zwischen dem Europäischen Elektronischen Zugangsportal und den amtlich bestellten Systemen auf Ebene der Mitgliedstaaten sicherzustellen. Die Ausführungen der ESMA dazu sind knapp: ein Support wird innerhalb der Dienstzeiten der ESMA bzw. innerhalb der Dienstzeiten der Betreiber der amtlich bestellten Systeme erfolgen. Insgesamt soll das Europäische Elektronische Zugangsportal eine Verfügbarkeit von 95% aufweisen, ebenso hoch soll die Verfügbarkeit der Abfrage des Datenbestandes eines amtlich bestellten Systems via Europäisches Elektronisches Zugangsportal sein.²²

Mittels Europäisches Elektronisches Zugangsportals soll nach dem Namen eines Emittenten, nach dessen eindeutiger Kennung²³, nach seinem Heimatstaat und nach der Art der vorgeschriebenen Information gesucht werden können. Eine Suche nach dem Wirtschaftszweig, welchem der Emittent angehört, wird nicht möglich sein, obwohl die ESMA eine solche Suchmöglichkeit grundsätzlich für nützlich hält. Die ESMA begründet dies damit, dass der Wirtschaftszweig nicht schon zu den nach der Transparenzrichtlinie vorgeschriebenen Informationen zählt, somit nicht in den amtlich bestellten Systemen bei den einzelnen Emittenten bereits vorhanden ist.²⁴

Die geplante Vernetzung der amtlich bestellten Systeme auf Ebene der Mitgliedstaaten via Europäisches Elektronisches Zugangsportal ist sinnvoll. Auch wenn sich die ESMA in ihrem Entwurf für einen technischen Regulierungsstandard teilweise zurückhaltend zeigt, wird die Vernetzung doch zu Vereinheitlichungen führen. Von dem Speichersystem mit zentraler Suchmaschine auf europäischer Ebene werden nicht nur Investoren und Finanzanalysten, sondern auch die Wissenschaft profitieren.

Guggenberger, Elena, Die neue Transparenz-Richtlinie 2013/50/EU – Erweiterte Transparenzanforderungen für börsenotierte Unternehmen, RWZ 2014, S. 151-154,

Hitzer, Martin/Hauser, Patrick, ESMA – Ein Statusbericht, BKR S. 52-60 (2015).

Kalss, Susanne/Oppitz, Martin/Zollner, Johannes, Kapitalmarktrecht – System, 2. Auflage, Linde, Wien (2015).

Moloney, Niamh, EU Securities and Financial Markets Regulation, 3. Auflage, Oxford University Press (2014).

Moloney, Niamh, The European Securities and Markets Authority: a perspective from one year on, ZÖR S. 59-85 (2013).